日前，中國(guó)人民銀行發(fā)布了《2021年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》(以下簡(jiǎn)稱《報(bào)告》)。針對(duì)《報(bào)告》中“以我為主，處理好內(nèi)部均衡和外部均衡的平衡，以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器功能”的表述，部分市場(chǎng)人士認(rèn)為，這或?qū)⒁馕吨袊?guó)人民銀行對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策外溢影響的關(guān)注上升，言下之意，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮政策將掣肘中國(guó)貨幣政策的操作空間。對(duì)此，我有一些不同的看法。 第一，中國(guó)貨幣政策“以我為主”是應(yīng)對(duì)疫情的底牌 面對(duì)突如其來(lái)的新冠肺炎疫情沖擊，中國(guó)貨幣政策領(lǐng)先全球央行進(jìn)入抗疫模式，成功實(shí)現(xiàn)了“先進(jìn)先出”，當(dāng)下又在低通脹的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下重新偏向了穩(wěn)增長(zhǎng)。
2022年伊始，美國(guó)國(guó)內(nèi)全面通脹風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)升溫。美聯(lián)儲(chǔ)加快貨幣緊縮進(jìn)程已經(jīng)成為市場(chǎng)共識(shí)。市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在年內(nèi)有可能加息4-5次，甚至不排除緊急加息的可能。 而在中國(guó)貨幣政策執(zhí)行方面，2021年7月，中央政治局會(huì)議就提出增強(qiáng)宏觀政策自主性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。之后，中國(guó)人民銀行多次強(qiáng)調(diào)貨幣政策的自主性。如2021年四季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)指出：“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，增強(qiáng)前瞻性、精準(zhǔn)性、自主性，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，更加主動(dòng)有為”�！ 〉靡嬗趪�(guó)內(nèi)供給充足、CPI通脹溫和，中國(guó)人民銀行在繼續(xù)發(fā)揮結(jié)構(gòu)性工具定向支持作用同時(shí)，2021年下半年兩次全面降準(zhǔn)、下調(diào)了政策利率�！�
第二，中美貨幣政策重新錯(cuò)位的負(fù)面影響有限 2021年，受中美貨幣政策重新分化影響，中美利差快速收斂。其后果主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：降低了人民幣資產(chǎn)的吸引力，也推高了美元指數(shù)。在我看來(lái)，目前這對(duì)中國(guó)來(lái)講都不算是壞事�！ ∈紫龋诖吮尘爸�，2021年中國(guó)外來(lái)證券投資凈流入量減少，反而有助于促進(jìn)外匯供求平衡，支持人民幣匯率基本穩(wěn)定。其次，2021年，人民幣匯率中間價(jià)僅小幅上漲2.3%，緩解了國(guó)內(nèi)企業(yè)出口“增收不增利”的財(cái)務(wù)沖擊。再次，境內(nèi)外匯市場(chǎng)走出了“美元強(qiáng)、人民幣更強(qiáng)”的獨(dú)立行情。這主要是受到貨物貿(mào)易大順差、直接投資凈流入的市場(chǎng)供求實(shí)需驅(qū)動(dòng)。 值得注意的是，經(jīng)歷2021年下半年以來(lái)多次降準(zhǔn)降息，人民幣仍強(qiáng)勢(shì)不改。2022年初，人民幣匯率中間價(jià)和境內(nèi)外交易價(jià)還創(chuàng)下2018年4月以來(lái)的新高�！ 〉谌忻镭泿耪哌M(jìn)一步分化將考驗(yàn)中國(guó)金融韌性 2022年，美聯(lián)儲(chǔ)迫于全面通脹壓力將加快貨幣政策緊縮步伐，而中國(guó)人民銀行為穩(wěn)增長(zhǎng)需要將堅(jiān)持跨周期與逆周期調(diào)節(jié)有機(jī)結(jié)合，綜合發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能。因此，中美貨幣政策分化加大將是大概率事件�！ �
誠(chéng)然，美聯(lián)儲(chǔ)作為全球最具影響力的央行，其貨幣政策不論進(jìn)退，對(duì)全球仍有著重要的溢出效應(yīng)，我們必須高度關(guān)注。隨著美聯(lián)儲(chǔ)緊縮提速日益迫近，《報(bào)告》進(jìn)一步明確，疫情、通脹和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策調(diào)整仍是全球經(jīng)濟(jì)的三大不確定性因素，并特別指出美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表將推升全球跨境資本流動(dòng)和金融市場(chǎng)調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。初步分析，中美貨幣政策錯(cuò)位將對(duì)中國(guó)產(chǎn)生一系列影響，主要包括但不限于：進(jìn)一步縮小中美利差，減少證券投資項(xiàng)下的外資凈流入；加速外資回流美國(guó)，進(jìn)一步推高美元；疊加美國(guó)財(cái)政刺激減弱，進(jìn)一步放慢美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，抑制對(duì)華進(jìn)口需求；引發(fā)全球金融動(dòng)蕩，影響中國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)運(yùn)行及海外資產(chǎn)安全；觸發(fā)全球流動(dòng)性緊縮，收緊中國(guó)海內(nèi)外融資條件等�！ �2021年11月，全國(guó)外匯市場(chǎng)自律機(jī)制工作會(huì)議再度發(fā)聲，首次提出“偏離程度與糾偏力量成正比”。在中國(guó)當(dāng)前基礎(chǔ)國(guó)際收支順差(經(jīng)常項(xiàng)目和直接投資差額合計(jì))規(guī)模較大，人民幣匯率存在偏離經(jīng)濟(jì)基本面的調(diào)整需求的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)加快退出量化寬松造成的外資流入減少、貿(mào)易順差縮小等結(jié)果，將在一定程度上有利于維持人民幣匯率穩(wěn)定。即便出現(xiàn)更壞的情形，比如美聯(lián)儲(chǔ)緊縮引發(fā)美國(guó)乃至全球金融動(dòng)蕩，甚至產(chǎn)生全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。中國(guó)也應(yīng)該是以貨幣寬松而非緊縮來(lái)應(yīng)對(duì)外部沖擊。過(guò)往經(jīng)驗(yàn)表明，唯有金融體系健康，才能充分享受匯率靈活、資本流動(dòng)帶來(lái)的好處。 此外，近年來(lái)，人民幣匯率雙向波動(dòng)的彈性增加，市場(chǎng)對(duì)于人民幣匯率漲跌的適應(yīng)性、承受力明顯提高，“低(升值)買高(貶值)賣”的匯率杠桿調(diào)節(jié)作用基本正常發(fā)揮。因此，即使出現(xiàn)階段性的資本外流或匯率貶值，境內(nèi)也恐難再現(xiàn)貶值恐慌，從而有助于維護(hù)貨幣政策的自主性。我們相信，如果未來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)確有需要，中國(guó)人民銀行仍有降準(zhǔn)降息的操作空間。
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